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科创板改变A股或A股改变科创板

 

白马非马,但科创板是A股。A股规范称为人民币普通股票,估计是为和B股、H股区别,是中国(大陆地区)股票市场的代称。至于科创板含义,参见证监会、上交所发布的十几个文件,大致可理解为A股在市场、制度方面的增量尝试。

股票市场是资源优化配置的场所。配置首先指资金供求双方,公司以股票换资金,投资者以资金换股票。公司获取资金有多种途径,可以是股也可以是债(或二者组合),因此配置也包括在多种途径上达致数量、价格均衡。就股的形式,对资金有需求的公司也未必用股票这种高级形式,创业公司的风险投资,后续A轮、B轮、C……Pre-IPO等等,都可以筹集资金形成交易,但只有交易所场内(对中国大陆而言,新三板几近停摆)的股票交易才是最大量、最便捷、最有效”的交易方式,最具流动性,因为只有在这里“股”才被真正单位化、抽象成一般交易符号,且有经第三方验证、监管者核准的充分、及时、准确的交易信息以及通畅可靠的登记、托管、结算渠道。

所谓优化就是通过有效的交易达致均衡价格、或在均衡的价格下形成有效交易,交易必须有充分的量,价格不得管制。这种优化的形成需具备若干条件:首先是交易环节,交易基础条件需齐备(终端、报价、撮合、登记、结算系统等),交易时间需得到充分保障,正常交易时段内不能动辄停牌、熔断等,交易手段多样化,对冲、套利、期货等,这样交易才能充分进行;其次是信息披露,信息要准确全面,披露要及时有效,公司和外部投资者利益诉求不尽相同,信息不对称,指望公司自觉断然不够,需监管介入;第三是法治,维护上述两个环节规范运转,严格的法规及有效执行不能缺;最后就是股票市场本身的动态平衡,亦即IPO和退市都要管制”,既要放开IPO人为管制,也要加大退市力度,才能扬清激浊、良性循环。

A股硬件基础建设和制度形式基本具备,但后两点问题太多,搞了这么多年还是形似,法律保障跟不上是主因。当然,非英美法系下搞股票法律上都先天不利,但A股法律环境缺失尤多。涉及A股的规定多如牛毛,有国家法律、行政法规、司法解释、部门规章、规范性文件等等,还有一些未形诸笔墨的潜规则,其中针对性最强、法律效力层级最高的是《刑法》和《证券法》。《刑法》列举了内幕交易、泄露内幕信息罪,利用未公开信息交易罪,编造并传播证券、期货交易虚假信息罪,诱骗投资者买卖证券、期货合约罪,操纵证券、期货市场罪等等,过于笼统且刑罚太轻,少有落地,鲜闻A股市场作奸犯科之流锒铛入狱。《证券法》第十一章法律责任比较详细,列举了几十条处罚事项,但顶格不过处以六十万元以下的罚款、撤销任职资格或者证券从业资格云云。虚假编造几个亿的利润、上市骗取几十亿资金,或操纵市场将百亿市值公司拉至千亿然后将股票派发给散户、抵押给机构溜之大吉,最后处罚六十万?“江洋大盗”估计得偷着乐,这种法律导向后果不言而喻。A乱世”已然,要防止于未然需“重典”,民事上应大力开启包括集体诉讼在内的法律赔偿机制,刑事上应从严,以儆效尤。

IPOA股另一痛点首先,上市筹资是公司普惠权利,不是评选最佳公司,当然这有条件,拟上市公司法律、财务、业务上的重大缺陷应排除,但现实中不存在完美的公司,一般性问题,在信息充分披露的基础上交由中介把关、市场选择。其次,监管者是否有能力在IPO环节真正把关?监管者能完全抛开个体私人诉求、准确把握行业走势、判断公司发展潜力、化身超级会计师+超级律师洞察公司财务数据和法律安排、合理定出公司股价等等,做到无私、全知、万能?认识论和方法论都不支持这些,监管者并非股票最终买家,所为何来?或云为投资者负责,真想为投资者负责,就应该如上所述从法律上保护投资者、惩戒违法者,而不是将IPO监管弄成“玄学”。相比港股、美股,AIPO是最“严格”也是最麻烦的,但实际效果如何?上市公司质量丝毫不见改善。IPO监管“玄学”化的另一后果就是人为控制上市数量,股票市场发展受到压抑,阻碍了直接投资,加之极少退市,A股不可避免“筹码化”,价格结构性虚高,乱象频仍,扭曲了资源配置。

A股总体效率不高,劣币太多,优化机制失灵,说存在系统性风险有点夸张,但缺乏健康市场必备的弹性和自纠能力。这种情况下推出一个新板块,对A股可能会有以下增量效应:增加了一些存量标准下无法上市的类型公司,不排除其中会有新动力、新龙头,这是大概率事件;在科创板范围形成一个新的资本市场微生态,这不好说,监管者、公司土壤、中介机构、投资群体、法律环境依旧,以前他们在一楼抽烟喝酒、赌博偷钱,搞得乌烟瘴气,换到二楼就规矩啦?整体改变A股局面,这有点难,因为目前只有零打碎敲的措施,未见A股整体制度安排;最不希望出现的就是增量迅速存量化,科创板被A股同化、消融(创业板就是先例,新三板等而下之),惟叶不似,其实味同,那就白忙了。

 注:本文首发《 财新周刊》2019年第08期,文章原题为“ 科创板能改变A股吗?” ,此为完整版。



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